冠城大通：星城高利润 业绩快增长

　　2011年上半年每股收益0.54元：

　　期内公司实现营业收入43.4亿元，同比大幅增长56.0%；录得净利润4.0亿元，同比增长91.3%，合每股收益0.54元。

　　正面：

　　营业收入大幅增长56.0%至43.3亿元：本期漆包线业务销量基本持平，同比增长仅3.0%，但价格提升使得分部收入上涨24.2%至22.7亿元；房地产结算19.6亿元，同比上升122.2%，结算面积9万平米，同比上升50.3%，主要结算项目是太阳星城B区，14.7亿元，6.66万方，净利润率22%。.费用控制好：三项费用率为3.6%，维持在历史平均。但管理费用因员工薪酬开支增加，同比上升78.9%至7,856万元。

　　负面：

　　净负债率上升11.9个百分点至44.8%：海科建并购是上升的主要原因。期末公司货币资金5.2亿元，较年初下降49%。

　　推盘较少，销售平淡：受推盘节奏影响，公司上半年销售仅10.1亿元，销售面积7.6万方。期末预售房款仅33.9亿元，较年初下降13%。

　　发展趋势：

　　公司未来两年的业绩主要靠太阳星城C区和B区结算，预售账款中还剩C区23亿，B区7.3亿。太阳星城C区目前成交均价3.6~4万/平米，,以1.5万元的单方成本计算，毛利率在50%以上，预计将有效推动公司未来毛利率至15%以上。但限于北京区域较为严格的限购政策影响，公司项目去化情况还不理想，继而影响到2012年的业绩确定性。公司未来看点依然在于，海科建后续股权收购，以及福州、南京、苏州等地异地扩展表现。

　　估值与建议：

　　我们维持2011/2012年盈利预测每股0.98元和每股1.13元。目前股价对应的2011/2012年市盈率分别为8.6、7.5倍，对2012年净资产值有47%的折让。公司在北京项目进入结算期，业绩锁定性较强，NAV折让较高，我们维持“审慎推荐”评级。